今天就是农历马年除夕了！首先在这里祝大家新年快乐，马到成功！
我们先来关注一家刚刚公布2025年第四季度财报的公司：核能行业一体化的生产商Cameco (CCJ)。
对于核能行业来讲，2025年是全球继续加速增长的一年。从各国政府、电力公司到大型能源用户都展示了对核电作为安全、稳定和清洁能源的支持，这表现在2025年后期越来越多的电力公司和企业更倾向于签署长期铀采购合同以保证供应链的安全。可以说这个行业面对的整体环境已经得到了非常明显的改善，而且这一趋势看起来会持续到2026年之后。
在行业整体向好的环境中，Cameco 2025年的表现是可圈可点，营收和每股收益分别同比上涨了11%和115%，而且其三大主要业务部门-铀、燃料服务和Westinghouse业务都有非常好的业务增长，特别是燃料服务和Westinghouse调整后的EBITDA分别增长51%和61%。虽然铀的产量和销售量都有所下降，但是由于年平均铀价上涨9%，铀部门的营收同比增长了7%。燃料服务部门的产量和销售量同时上涨，叠加平均价格攀升了14%，使得该部门的营收大涨22%，推高了整体的利润率。
在业务持续改善的情况下，Cameco也保持了强劲的资产负债表。到2025年底，其账上现金和短期投资高达 12亿，总债务则只有10亿，Cameco 还清了收购Westinghouse全部 6亿美元贷款中的最后2亿美元。从收购49%股权之后，Cameco从Westinghouse已经收到累积2.695亿美元的分红。Westinghouse还在去年与美国政府签署了合作协议在 全球加速推广Westinghouse的核能技术，美国政府同意将为其在美国建设核电站提供融资和审批便利，总投资金额最少到800亿美元。Cameco作为股东之一将受益于这一战略合作，对其上游铀业务和燃料服务业务形成有力支撑 。去年Cameco还从哈萨克斯坦的合资公司JV Inkai收到8,700万美元的现金分红。2025年11月，Cameco支付了每股$0.24的红利给股东，同比增长50%，提早一年完成了增加红利到这一水平的目标 。
我们对Cameco的整体表现非常满意，仍然认为 Cameco是投资核能行业最好的选择，但是Cameco的估值确实非常高。我们之前已经建议大家出售了3/4的原始头寸，目前剩余头寸已经全部是没有风险的利润。我们计划继续持有观望，但是不建议大家在目前的估值水平买入。
今天我们还要推荐另一家能源和土地权利金公司Dorchester Minerals L.P.(DMLP)。长期阅读这个专栏的朋友都知道我喜欢权利金公司的商业模式，因为这些公司不承担运营风险，商品价格上涨的时候又能享受更高的回报，通常还支付不错的红利。
跟Black Stone Minerals (BSM)类似，Dorchester Minerals L.P.(DMLP)也是一家美国能源和土地权利金公司，总部位于达拉斯。BSM和DMLP都持有地下的矿产权或者资源，在美国任何想勘探或者开采资源的公司都需要与矿产权所有人达成协议。与打井勘探开采原油天然气相比，持有这些矿产权风险小很多，资本投入也少很多。当油气价格上涨的时候，矿产权所有人的收入通常也会上涨 ，因为他们的收入通常包括两部分：租赁开始时的现金租赁费和租赁地下产量的一定比例权利金。最重要的是他们拥有了这些地下矿产权之后并不需要持续投入资本才能产生收入，只要等着油气公司来投资勘探和开采就好了，他们是真的“坐享其成”。
DMLP在美国28个州持有45.8万净英亩土地的地下矿产权。油气公司通常向DMLP支付一个固定的租赁费再加上未来销售平均19-25%的权利金。其持有的地下矿产权位于美国油气资源最为丰富和产量最高的地区，包括二叠纪盆地的核心区域Midland和Delaware盆地、巴肯、Barnett Shale和Fayetteville Shale等。仅在占美国原油产量62%和天然气产量25%的二叠纪盆地，DMLP就持有8.65万净英亩权利金资产。另外，与其他权利金公司不同的是DMLP还持有大约6,000净英亩净利润( NPI )资产，为Dorchester Minerals Operating持有并支付给DMLP 96.97%的净利润。这意味着如果油价上涨，NPI资产的收入将上涨，支付给DMLP的净利润也随之上涨。这一部分与油气公司类似而非权利金公司，也就是说DMLP仍有小部分业务更像油气公司。
对于任何采掘业的企业来讲，维持储量都是关键。否则随着资源的不断开采，储量持续下降，企业资产的价值就会不断下降。可贵的是DMLP在过去20年都维持了其储量基本没有太大变化，在这个过程中已经向股东支付了12亿美元的红利。这意味着DMLP的收购策略一直是非常成功的，他们不断收购的储量可以替代已经开采的储量。
DMLP基本上没有债务，因此可以有最大的财务灵活性在合适的时候进行收购。其刚刚支付了2025年第四季度的红利$0.755712，比去年同期增加2.2%，比上一个季度增加9.5%。2025年全年DMLP支付了每股$2.775的红利，目前的红利率高达11.86%。即使WTI原油价格下跌到55-60美元，DMLP应该也可以保持每季度$0.50的红利。如果长期WTI原油价格在70美元左右，DMLP的季度红利就可以达到$0.70。我们认为其红利目前看来还是比较安全的。这也是我们希望推荐DMLP的一个重要原因。
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