Nvidia剛承諾投入2,790億美元，以鎖定其數據中心業務所需的關鍵組件。
Nvidia（NVDA）剛向市場表明，願意鎖定價值超過四分一萬億美元的關鍵組件，以擴展其數據中心版圖。在第二季業績期間，Nvidia財務總監Colette Kress披露，公司未來數年將在供應承諾上投入2,790億美元，較僅三個月前的1,190億美元增加。大幅增加的主要原因是記憶體。
這個數字如此龐大，聽來更像產業政策，而非採購訂單。在人人已知道高頻寬記憶體（HBM）供應緊張、擴展中的生成式模型需要更多HBM的環境下，Nvidia承諾的規模及速度才是故事的真正重點。
Nvidia並非只按一個季度作出對沖。公司正為未來數年的人工智能（AI）工廠建設預先付款，確保Blackwell系統及Vera中央處理器（CPU）能實際出貨。以下解釋原因。
Nvidia的承諾重新定義AI供應鏈
2,790億美元預算並非單純的存貨緩衝。這代表約三年高度集中的採購力，瞄準AI芯片堆疊中最供應緊張的部分。當中920億美元將於2027財年餘下時間到期，其後2028及2029財年分別為870億及880億美元。Nvidia實際上正預留短期記憶體市場，並不打算讓市場在下一個十年開始前保持開放。
公司的數據中心業務是關鍵原因。該分部2027財年第二季收入達890億美元，按年升117%，並正邁向公司就本季，即第三財季，給予的1,080億美元整體收入指引。
Kress談到2028財年總收入增長70%，由持續出貨Blackwell、隨着Vera Rubin進入全面量產而擴大規模，以及把Vera CPU與公司現有圖像處理器（GPU）架構配對出售，並作為新的獨立產品銷售所帶動。
本質上，每增加一個機架、GPU及CPU插槽，都會增加上層所需的HBM及伺服器DRAM。記憶體不再是一個被視為商品化、容易取得的項目，而是已成為AI基建建設的瓶頸。
當一家擁有Nvidia般資產負債表的公司，在單一季度把供應承諾增加逾一倍，便是在向生產商發出訊號：記憶體需求真實到足以支持新晶圓廠建設。與此同時，這亦告訴投資者，這項需求的成本將在Nvidia未能完全透過日後提高售價反映前，先體現於其銷售成本。
理解AI記憶體稅
擴展Blackwell及Vera不僅是芯片問題，更深層而言是封裝及記憶體問題。每一代新加速器均需要更多HBM堆疊、更高頻寬及更緊密的系統整合。投資者已知道記憶體價格正上升。Nvidia的2,790億美元供應及產能預算所證明的是，公司寧願承受記憶體驅動的通脹並確保未來供應，也不願錯失芯片出貨。
Nvidia的機會成本將反映於毛利率。公司上季毛利率為75%，本季指引為74%。管理層表示，到2027財年末，毛利率進一步跌至低70%區間是現實的情況。DRAM及HBM平均售價上升，是Nvidia毛利率轉差最直接的解釋。
Nvidia大部分記憶體開支幾乎肯定會落在SK Hynix（SKHY）及Micron Technology（MU）之間。這兩家公司均處於Nvidia平台HBM認證的核心。當Nvidia作出如此龐大的多年期承諾時，並非平均分配於商品化DRAM市場。
相反，Nvidia將把資金集中於兩家已證實能提供專用組件、使Blackwell及Vera實現宣稱效能的領先記憶體生產商。對Micron及SK Hynix而言，Nvidia的開支並非周期性補貨，而是一項多年期承購安排，為過去只能寄望的產能擴張提供資金。
為何AI記憶體股或被錯估
華爾街已預測SK Hynix及Micron未來數年將錄得健康收入增長。然而，Nvidia的2,790億美元供應訂單之規模及期限，可能輕易推動兩家記憶體專家銷售額高於預期。更進一步看，定價權動態似乎正向HBM及DRAM生產商傾斜。隨着Nvidia選擇現在付款，而非等待供應追上需求，這應推動SK Hynix及Micron盈利進一步擴張。
儘管有這些增長及具吸引力的盈利動態，Micron及SK Hynix均以約6倍預測市盈率交易。筆者認為，這顯示市場對持有AI記憶體概念的信心，低於對Nvidia這類已獲市場充分認識企業的信心。
兩項憂慮正令記憶體估值受壓：加速中的AI資本開支是終會爆破的泡沫，以及記憶體注定重演榮枯周期。筆者認為，Nvidia數據中心業績及公司已確立的2,790億美元承諾，減輕這兩項憂慮。
在同一家公司數據中心收入達890億美元、下季指引為1,080億美元、明年增長展望為70%，同時鎖定三年記憶體供應的背景下，泡沫敘事難以成立。
在這個背景下，當AI領域最大的記憶體買家決定以這種規模預先作出承諾，而非冒險依賴可能一季內消失的現貨訂單時，周期性看來便較不現實。
這就是為何投資AI轉捩點的較佳表達方式，可能是投資記憶體供應商而非平台擁有人。Micron及SK Hynix可從Nvidia取得更多出貨量、定價權及業務能見度，卻毋須承受「記憶體稅」造成的毛利率壓力。
總括而言，兩隻股份的定價均不像一家四分一萬億美元客戶剛鎖定未來三年存貨。
筆者認為，審慎策略是同時買入Micron及SK Hynix。兩者在地域及產品組合上互補，同時受惠於同一張Nvidia採購訂單。雖然Nvidia仍是推動AI革命的引擎，但這兩家記憶體生產商是引擎的燃料，而市場暫時仍把它們當作周期性附屬角色。
作者：Adam Spatacco, The Fool
原文刊登於 HKMoneyClub
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