今年開局才兩個星期，市場異常波動，尤其二線美科股，跌幅可怕，籃籌美科股亦自顧不暇。但台積電卻逆流而上，兩星期升幅接近17%，剛剛公佈第四季營收是預期的（因為公司每月都公佈），但淨利潤是超乎預期，因為隨著5nm進一步增產，毛利率上升，但股價大升是因為管理層的樂觀預測。面對元宇宙帶來硬件大爆發，台積電絕對是受惠者。

台績電的業務很簡單，是幫芯片公司做代工，是一門本大利少的生意，並且品質要求極高，要進入這個行業是難過登天。2000年台積電的市佔率才35%，上年已超過53%，原因是管理層對產品有要求，贏得客戶的信任。另外是對技術的追求，這需要有遠見培養人才和巨大的資本開支。反觀之前的對手，例如Global Foundries (GF)，曾經是第二名，雖然仍然是第三名，但出貨量是差天共地，難以追上。原因是代工是跟著芯片設計前進，但制程距離縮短，要求的技術愈高，相關的技術絕對不能一步登天。當大家都以為摩爾定律已到天花，誰料ASML做出EUV機，令制程再往前進，但不是買了EUV機便可以成功，因為自家的技術要求非常高，三星算是台積電的對手，但良率一直困擾著。芯片公司絕對將台積電放在首位，沒辦法才找三星，Intel自家的代工沒辦法做高制程，只能靠擠牙膏，但這幾年便跑輸對手。

代工的另一個難題是資金，舉個例，台積電上年與今年的資本開支分別是300億美元與400億，其他公司絕對是望塵莫及，這個情況令技術差愈來愈明顯。其他代工為爭奪低制程訂單，只能競價，相反台積電代工的高制程芯片，客戶是接受高造價。當技術進一步前進，低端芯片亦步向高端代工，其他代工的生存空間越來越少。

幾年前蘋果便受不了三星的質量，轉找台積電代工，現時蘋果佔台積電四份一生意，有趣是台積電亦是ASML主要和重要客戶，三間實力雄厚的企業，相互合作，令芯片制程的發展繼續往前推進，仍然跟著摩爾定律。何時到天花是言之過早，但可以肯定今年3nm試產後，未來是朝著2nm和1nm推進，ASML幾年後亦會發展新一代光刻機。

事實上，蘋果跟台績電是絕合的商業關係，簡單講，每次新制程都得到蘋果的大訂單配合，令台積電可以放心研發技術，當蘋果升級時，舊的制程可以開放給其他芯片公司使用。高端代工佔比愈來愈大，自然營收與毛利亦大增。

過去十年，本來名不經傳的三星，已成為第二名，但兩者差距其實已很大，可憐是其他對手已沒可能追上，因為它們都沒有財力與實力使用EUV機。中國曾經想發展芯片製造，錢花了不少，也找來台積電舊將，但錢白花了，英雄無用武之地。其他代工只能生產低端芯片，毛利低，未來這類芯片亦追求高端代工。將來代工亦跟光刻機一樣的演變，台積電會獨大。

元宇宙帶來第一波是在硬件，蘋果未來一段時間都繼續推出更強勁的芯片，，AMD與Nvidia亦步亦趨，甚至Intel亦接受現實，將3nm假手台績電，此外，其他軟件公司，例如微軟、谷哥和亞馬遜亦步蘋果後麈，研發自家的芯片。用途方面，除了傳統的電腦，進而智能手機和雲端服務，未來的發展是智能車、IoT和MR裝備，所以不擔心供過於求。

有人擔心快速的擴產會否會出現產能過剩，大家要理解產能是一直供不應求，尤其芯片升級，令產品的替換周期持續。元宇宙的推進，對AI和ML芯片有多次的發展過程；另外IoT的擴展，現在每件電器都有芯片加強操作；另外不得不提車輛，電池化已是肯定的，一般的數據顯示和資娛系統是必備，但真正一波是智能操控，現階段，傳統車廠不懂與不曉，但未來是必然。

台績電的往績市盈率是33.62X，假設每年淨利潤20%增長計算，三年市盈率跌至17.21X，可見增長能長期保持，有人擔心管理層今次將好消息儘出，股價大升是否已充分反映，但若計算已公佈的大計和行業的可持續增長，現價不算太貴，值得長期持有。

[蔡光華，力高資產管理投資總監 [email protected]]（香港證監會持牌人）

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