上周市场都在等待美联储主席沃什周五的讲话。
沃什听起来对通胀极其严厉，重申“美联储当前的首要关注点是价格。” 而2%的PCE通胀目标是"硬性的、固定的目标，不存在任何误解空间"，他还警告“我们必须确信，核心通胀正在清晰地、以足够快的速度向目标靠拢……否则，我们的工作还没做完。”这些表述与鲍威尔时代形成的“2%软约束”的市场印象形成了鲜明对比。
当然，这或许只是美联储放出的烟雾弹，但是已经足以让市场紧张起来，因为投资者之前期待已久的是降息而非加息暗示。因此，话音未落，9月美联储加息概率从30%多蹿升至57%，今年至少一次加息的概率接近90%；2年期美债收益率单日跳升到4.35%，美股和黄金当日都收跌，反而是30年期国债收益率没有太大变化。
另一个让市场紧张的因素是沃什对"前瞻指引"的强烈反感。之前鲍威尔通常在宣布其货币政策变动之前几个月或者几个星期就开始跟市场沟通其利率决定。无论好坏，市场已经习惯了这种确定性。但是，沃什认为这样的做法绑架了美联储，导致市场过度关注美联储说什么而非经济数据本身，让货币决策丧失了灵活度。7月FOMC会议结束的时候，通胀担忧其实已经开始带动长债收益率上涨，美联储决定维持利率不变。沃什当时没有明确给出原因，其沟通也有些令人困惑。
评判其对错不是我们关心的，关键的是要明白他不愿提供“前瞻指引”会对市场造成什么影响。大家都知道市场非常讨厌不确定性。当投资者从美联储得不到相对确定的政策信号，美联储不再引领市场而成为一个难以琢磨的变量，市场通常感觉不会很好，波动也会随之加剧。未来交易逻辑和市场心理已经悄然发生变化。
美国刚刚公布的7月份个人消费支出（PCE）数据显示通胀同比上升3.7%，与6月持平；环比则上涨了0.2%；剔除食品和能源价格后的核心PCE同比上涨3.3%，符合华尔街的预期，但仍然远高于美联储2%的“硬目标”。虽然能源价格是导致整体PCE上涨的主要原因之一，核心PCE也同样表现出“粘性”，6月和7月均上涨了3.3%；且过去五个月的核心PCE数据均高于2023年10月以来的任何一个月。目前美国失业率则维持在4.1%，无论按哪种标准来衡量，都属于充分就业状态了。所以，在这种情况下，通胀一定是美联储两个政策目标中更需要关注的一个，这将是未来一段时间的常态。
在关注美联储的同时，我们继续关注美国国债市场。前一周美国财政部宣布将增加回购长期国债，但是没有给出具体操作方案。很多分析师认为财政部会发行更多短期国债来购买长期国债，以压低长期国债收益率。上周CNBC报道称财政部从9月到11月将使用其1万亿美元的通用账户来购买政府债券。
通用账户的余额是政府用来保证日常开支的，绝大部份实际上已经有明确用途。如果财政部要挪用这部分资金购买长债，后面就还得发行更多国债填补这部分现金的缺失。为了压低长债收益率，财政部剩下的选择应该还是发行更多短债。
这样操作最大的风险是如果短期利率上涨，短债面临再融资时利息上涨的风险。美联储可以控制短期利率，直到通胀预期上涨到让他们不得不加息为止。因此，通胀预期可以说是悬在财政部和美联储头上的利剑，一旦通胀预期起来，他们实际上并没有太多选择。所以，无论是美联储还是财政部，现在的关键就是如何管理通胀预期。
问题是债券市场已经在预警通胀了，财政部却希望让市场直接闭嘴来管理预期。这样做短期内可能没有问题，但是长期后果往往是非常严重的。这一点财政部长贝森特本人应该最清楚，因为他曾经为金融大鳄索罗斯工作，1992年还亲自参与了索罗斯围剿英镑的交易，让英国央行损失惨重。当时英国央行犯的错误就是不让市场来决定英镑价格（汇率），非要进场通过买入英镑人为操控英镑汇率，最终因为损失惨重不得不放弃，英镑大跌。卖空英镑的索罗斯则大赚一笔，一战成名。
历史不会完全重复，但是肯定会有很多相似之处。贝森特在华尔街曾经的上司和导师、亿万富翁对冲基金经理 Stanley Druckenmiller在《华尔街日报》上也发文批评政府干预国债市场的决定是错误的，他认为“市场的判断是迅速而准确的：这不是流动性管理，这是价格管理”。“政府试图违背基本面去捍卫价格最终总是会输。唯一的变数在于，他们在认输前会投入多少成本。美国不应让自己站在这一交易的错误一方——尤其是在涉及全球最重要的定价时，更何况这一价格正试图传递华盛顿最需要听到的信息：让债券市场说话。”
Druckenmiller认为美国国债市场目前并没有到恐慌的状态，收益率也未飙升至失控水平，所以根本无需动用极端手段来干预，而是应该让市场自行决定价格。正是政府救市扭曲市场定价机制，未来会带来更为严重的问题，从而埋下了下一场危机的隐患。
他认为“市场能够汇集任何委员会都无法掌握的信息，而价格正是这些信息被传递给决策者的渠道。长期国债收益率是全球最重要的价格，也是美国仅存的财政纪律约束力量……人为压低收益率的每一个基点，都是对拖延行为的一种补贴。”事实上，美国需要的是一项可信的财政方案，其对长期收益率的影响将“远超规模大上1000倍的债券回购计划”。
只是我们都知道执行一项可信的财政方案将会给很多人带来巨大痛苦，在美国目前的政治环境下达成共识的可能性几乎为零。所以，我们看到的只能是走一天算一天的措施。短期来看，财政部的干预很可能还会推高股市。流动性的加入、利率水平被人为压低，这些因素有可能将美国股市推向最后的疯狂。但是，最终通胀的涨幅会让政府和美联储都没有选择，届时最大的泡沫才会被刺破。这一天并没有那么遥远了。
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