由6月低位上升46%後，這家軟件巨頭仍值得買入嗎？
微軟（MSFT）在2026年上半年走勢欠佳。股價由2025年10月28日542.07美元的收市紀錄，跌至6月25日352.83美元，跌幅約35%。
復甦同樣急速。截至撰文時，股價約516美元，包括周五升逾3%；較6月底低位已上升約46%，現時距紀錄高位僅約5%。
但大部分反彈集中在一周。微軟於7月29日公布財政第四季報告後的4個交易日，股價急升約26%。此後，股份主要在約480至515美元之間交易。
那麼，與紀錄高位餘下的差距是買入機會，還是容易取得的升幅已經出現？
1,900億美元開支
微軟於4月底公布財政第三季業績時，CFO Amy Hood表示，公司預期2026曆年資本開支約為1,900億美元。
與此同時，微軟雲端運算平台Azure的增長停滯於約40%。微軟2026財年首季，即截至2025年9月30日止3個月，Azure及其他雲端服務收入上升40%；其後兩季增速分別為39%及40%。
對如此規模的業務而言，這增長令人印象深刻；但與持續擴大的開支計劃相比，增速只是在原地踏步。
投資者似乎擔心，微軟的開支增長快過Azure。股價於5月反彈後，由當月底至6月25日低位再跌約22%。
Azure增長終於加快
7月報告改變了這個局面。截至6月30日止3個月，Azure及其他雲端服務收入上升43%，明顯高於管理層於4月預測的39%至40%區間。Hood把表現歸因於效率提升及新產能更快交付，並表示新增產能「迅速轉化為收入」。
她其後預測，截至9月30日止季度Azure收入按固定匯率計增長約45%。9月，微軟改變報告方式，把數項業務移出Azure，使6月季度增速調整至42%，而指引調整至44%至45%。若達到該水平，便意味着增長連續第二季加快。
值得注意的是，開支並沒有下降。包括融資租賃在內的資本開支，在6月季度按年增加69%至410億美元，高於3個月前的319億美元。管理層現時預期2026曆年開支約1,750億美元。但Hood表示，數字下降源於部分數據中心租賃的會計處理改變，全年基本開支計劃並無變化。她亦預期2027財年資本開支將再次增加。
換言之，微軟的人工智能（AI）建設成本並沒有在7月下降；只是Azure增長終於開始與開支同步加快。筆者認為，投資者在隨後數日推高股價，正是為這項變化買單。
股份仍值得買入嗎？
估值可說較高位時合理得多。微軟於2025年10月創紀錄收市價時，市盈率約40倍。目前按2026財年每股盈利17.95美元計，股份市盈率約29倍。
這項變化主要來自盈利增長。上財年每股盈利上升32%；若撇除微軟投資OpenAI的影響，增幅為22%。
現金流則是另一回事。6月季度營運現金流按年增長30%至554億美元；但自由現金流，即營運現金流減去物業及設備現金開支，卻下跌約23%至196億美元。整個財年自由現金流由約720億美元降至約670億美元。而Hood對2027財年的目標，只是「維持正自由現金流」。
當然，OpenAI仍是一項風險。微軟與ChatGPT製造商的安排，為其2026財年帶來241億美元收入；據報OpenAI單在1月至3月，便消耗37億美元現金。不過，Hood表示，微軟上財年近90%的雲端收入，來自前沿AI模型開發企業以外的客戶。
總的來說，筆者認為與紀錄高位餘下的差距，已不算很大的買入機會。業務狀況較6月改善，Azure增長亦可能繼續加快；但股價已反映其中相當部分，與此同時開支持續增加，自由現金流仍在下降。
若Azure本季度增長約45%，而自由現金流重新上升，筆者會考慮買入。目前，筆者認為微軟股份定價大致合理。
作者：Daniel Sparks, The Fool
原文刊登於 HKMoneyClub
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